6月23日，Wolfspeed向SEC提交8-K文件，宣布正式啟動(dòng)預(yù)打包重組。這家曾經(jīng)全球領(lǐng)先的SiC IDM企業(yè)，將通過(guò)債務(wù)轉(zhuǎn)股權(quán)、董事會(huì)改組等方式完成財(cái)務(wù)重構(gòu)。原股東權(quán)益基本歸零，債權(quán)人成為新的主導(dǎo)方。

幾乎在同一時(shí)間，瑞薩電子也披露了其參與本次重組的方式：約20億美元的采購(gòu)預(yù)付款將部分轉(zhuǎn)化為債權(quán)、股權(quán)與認(rèn)股權(quán)證。

早在一個(gè)月前就已經(jīng)傳的沸沸揚(yáng)揚(yáng)的Wolfspeed破產(chǎn)重組的消息終于靴子落地，關(guān)鍵條款被確認(rèn)，參與方逐一浮出水面。

這場(chǎng)重組背后，是Wolfspeed過(guò)去幾年擴(kuò)張節(jié)奏與市場(chǎng)需求之間錯(cuò)位積累的結(jié)果。過(guò)早重倉(cāng)200mm產(chǎn)線、客戶需求節(jié)奏放緩、現(xiàn)金流承壓，使其原有的增長(zhǎng)模型難以為繼。

SiC產(chǎn)業(yè)階段性失速為這家曾引領(lǐng)200mm SiC路線的龍頭企業(yè)，按下了轉(zhuǎn)向鍵。

01 昔日SiC旗手，何以走到今天?

Wolfspeed曾是SiC產(chǎn)業(yè)中最具話語(yǔ)權(quán)的廠商之一——最早量產(chǎn)SiC器件、最先宣布進(jìn)軍200mm襯底、最早拿下特斯拉等主流電動(dòng)車客戶，也是最早全面聚焦SiC全產(chǎn)業(yè)鏈的IDM之一。

在SiC產(chǎn)業(yè)進(jìn)入高增長(zhǎng)預(yù)期階段時(shí)，這家公司選擇了最激進(jìn)的擴(kuò)張路徑，并試圖通過(guò)領(lǐng)先產(chǎn)能卡位未來(lái)主流市場(chǎng)。但最終的結(jié)果是，前瞻布局沒(méi)有轉(zhuǎn)化為相匹配的市場(chǎng)表現(xiàn)，公司陷入了產(chǎn)能利用不足、虧損放大的困局。

自2019年宣布建設(shè)Mohawk Valley廠以來(lái)，Wolfspeed持續(xù)推進(jìn)高強(qiáng)度投資，并于2022年啟動(dòng)位于北卡的第二座SiC材料超級(jí)工廠(John Palmour材料中心)，兩者被視為其構(gòu)建全球領(lǐng)先制造能力的中樞支點(diǎn)。

2021至2023年間，圍繞上述兩大核心制造基地，Wolfspeed對(duì)外公布的投資總額累計(jì)超過(guò)60億美元，并將研發(fā)資源集中投向新工藝平臺(tái)和晶圓尺寸升級(jí)。

但伴隨宏觀環(huán)境變化與客戶導(dǎo)入節(jié)奏放緩，SiC下游需求增長(zhǎng)未能同步，Wolfspeed自2024年起在器件與材料兩端陸續(xù)出現(xiàn)訂單放緩、客戶延遲提貨等現(xiàn)象，市場(chǎng)需求節(jié)奏與重資產(chǎn)擴(kuò)產(chǎn)錯(cuò)位愈發(fā)明顯。

面對(duì)出現(xiàn)的困局，Wolfspeed自2024年下半年起逐步調(diào)整策略，采取裁員、關(guān)閉老舊產(chǎn)線、削減新廠部署等方式控制支出，并于2025年3月和6月兩次裁撤Siler City材料廠的初期人員配置。但這些動(dòng)作未能從根本上改變投入產(chǎn)出失衡的問(wèn)題。

根據(jù)其最新的2025財(cái)年Q3財(cái)報(bào)，截至2025年3月的過(guò)去九個(gè)月內(nèi)，Wolfspeed實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.61億美元，同比下降超過(guò)7.57%。同期營(yíng)業(yè)虧損已達(dá)7.48億美元，毛利率也由正轉(zhuǎn)負(fù)。管理層在財(cái)報(bào)電話會(huì)議中指出，Mohawk Valley Fab的良率尚未穩(wěn)定、單位成本居高不下，是當(dāng)前主要的拖累來(lái)源。

圖源：雪球截圖

與此同時(shí)，資本市場(chǎng)對(duì)其戰(zhàn)略的容忍度也在快速降低。隨著公司連續(xù)多個(gè)季度未達(dá)營(yíng)收預(yù)期，其股價(jià)也跌至冰點(diǎn)。

在制造重資產(chǎn)、高負(fù)債結(jié)構(gòu)的模式下，Wolfspeed最終未能撐過(guò)盲目擴(kuò)產(chǎn)的現(xiàn)金流真空期。5月，公司首次在10-Q中警示持續(xù)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，6月啟動(dòng)預(yù)打包重組，等于正式宣告原有增長(zhǎng)模型終結(jié)。

最終，Wolfspeed不得不啟動(dòng)破產(chǎn)重組程序，用債轉(zhuǎn)股的方式換取存續(xù)，原有股東幾乎出局，債權(quán)人成為新的主導(dǎo)方。

02 重組之后，瑞薩電子或成最大股東?

Wolfspeed此次啟動(dòng)的是“預(yù)打包破產(chǎn)重組(pre-packaged Chapter 11)”，即在大部分債權(quán)人達(dá)成協(xié)議的前提下，主動(dòng)走入破產(chǎn)法框架進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，保留運(yùn)營(yíng)、重構(gòu)股權(quán)。

SEC 8-K文件顯示，重組完成后現(xiàn)有股權(quán)持有人現(xiàn)有持股將被取消，預(yù)計(jì)將按比例獲得3.0%或5.0%的新普通股;其余股權(quán)將由債權(quán)人聯(lián)合體主導(dǎo)分配，構(gòu)成公司新的控股結(jié)構(gòu)。

新的控股結(jié)構(gòu)中，不再存在一家明確的控股股東，但債轉(zhuǎn)股構(gòu)成的“債權(quán)人聯(lián)合體”掌握絕對(duì)主導(dǎo)權(quán)，董事會(huì)成員將主要由這些機(jī)構(gòu)派出。

董事會(huì)總計(jì)7席，其中4席由第一留置權(quán)債權(quán)人指定，1席由第二留置權(quán)債權(quán)人指定，僅有一席為現(xiàn)任CEO保留，剩余一席由協(xié)商產(chǎn)生。

這意味著，Wolfspeed的控制權(quán)已由創(chuàng)始管理層及原始資本市場(chǎng)投資者，轉(zhuǎn)移至債權(quán)人聯(lián)合體主導(dǎo)下的結(jié)構(gòu)，是一次事實(shí)上的“清盤式重組”。

在債權(quán)人主導(dǎo)的結(jié)構(gòu)重寫中，瑞薩電子顯得尤為特殊——它不僅是早期客戶，更在重組中選擇了“入局”。

早在2023年7月，瑞薩電子即與Wolfspeed簽訂了SiC晶圓長(zhǎng)期供應(yīng)協(xié)議，并在2024年10月將預(yù)付款總額增至20.62億美元。

瑞薩電子在23日同步發(fā)布公告，稱其同意將20.62億美元的存款轉(zhuǎn)換為Wolfspeed發(fā)行的可轉(zhuǎn)換票據(jù)、普通股和認(rèn)股權(quán)證，如下所示：

Wolfspeed可轉(zhuǎn)換票據(jù)：本金總額2.04億美元(約合298億日元)，可轉(zhuǎn)換為Wolfspeed普通股，到期日為2031年6月。重組完成后，該等票據(jù)可轉(zhuǎn)換為Wolfspeed已發(fā)行股份總數(shù)的13.6%(按未稀釋基準(zhǔn)計(jì)算)。完全稀釋后，在授予瑞薩電子的認(rèn)股權(quán)證行使之前，該等票據(jù)可轉(zhuǎn)換為Wolfspeed已發(fā)行股份總數(shù)的11.8%。

Wolfspeed普通股：相當(dāng)于重組完成時(shí)Wolfspeed已發(fā)行股份總數(shù)的38.7%(在瑞薩電子認(rèn)股權(quán)證行使之前，完全稀釋后為17.9%)。

Wolfspeed認(rèn)股權(quán)證：相當(dāng)于重組完成時(shí)Wolfspeed已發(fā)行股份總數(shù)的5%(按全面稀釋基準(zhǔn)計(jì)算)。

根據(jù)瑞薩電子的公告來(lái)看，在完全稀釋情形下，其持股比例理論上可達(dá)到34.7%。根據(jù)當(dāng)前公開材料推測(cè)，在其他債權(quán)方持股比例未明確披露的前提下，瑞薩電子有可能成為重組后Wolfspeed的最大單一股東。

這一操作既有止損色彩，也有“借重組之機(jī)，轉(zhuǎn)入控股”的機(jī)會(huì)意識(shí)。

有意思的是，在5月底，《日經(jīng)亞洲》曾報(bào)道，瑞薩電子(Renesas Electronics)正式放棄使用碳化硅(SiC)生產(chǎn)功率半導(dǎo)體的計(jì)劃。原定于2025年初在日本群馬縣高崎事業(yè)所啟動(dòng)的量產(chǎn)規(guī)劃取消，其內(nèi)部專責(zé)研發(fā)與生產(chǎn)的團(tuán)隊(duì)已解散。

現(xiàn)在看來(lái)，這一決定極可能是其在與Wolfspeed協(xié)商債轉(zhuǎn)股方案期間作出的戰(zhàn)略調(diào)整。

瑞薩電子的角色，從“債權(quán)人”，轉(zhuǎn)變成了“客戶型戰(zhàn)略股東”與“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)者”。從以上行動(dòng)可以看出，瑞薩電子此次決策或許已經(jīng)超出了“止損”的范疇，更接近于“戰(zhàn)略綁定”，其試圖確保Wolfspeed的產(chǎn)能平臺(tái)不坍塌，來(lái)保證未來(lái)上游材料端的長(zhǎng)期安全。

由此可見(jiàn)，Wolfspeed作為最早量產(chǎn)200mm SiC的IDM，其綁定價(jià)值仍未喪失。

至于瑞薩電子最終是“虧大了”還是“撿漏了”，仍待后續(xù)觀察。但可以確認(rèn)的是：在此次重組中，它是少數(shù)真正愿意用資產(chǎn)參與制造保全的角色之一。

03 重組之后，Wolfspeed將何去何從?

Wolfspeed的重組，為其贏得了喘息窗口，但距離真正走出困局仍有相當(dāng)距離。重組之后，公司債務(wù)負(fù)擔(dān)顯著下降，年化利息支出預(yù)計(jì)壓縮60%，在Siler City項(xiàng)目暫停、部分老產(chǎn)線關(guān)閉的同時(shí)，保留了核心制造平臺(tái)的運(yùn)轉(zhuǎn)。

但短期經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)的收縮，并不等于能力修復(fù)，Wolfspeed仍面臨一系列結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)。

最直接的問(wèn)題是制造兌現(xiàn)能力尚未達(dá)標(biāo)。Mohawk Valley晶圓廠雖已量產(chǎn)，但良率不穩(wěn)、單位制造成本高企，導(dǎo)致整體器件業(yè)務(wù)持續(xù)虧損。管理層雖在電話會(huì)上強(qiáng)調(diào)“逐步改善”，但在客戶下單節(jié)奏本就延緩的背景下，產(chǎn)能利用率節(jié)奏依舊不明。

雖然目前Wolfspeed仍是全球唯一實(shí)現(xiàn)200mm SiC商用量產(chǎn)的平臺(tái)，但這也是使Wolfspeed深陷泥沼的直接原因。一方面，200mm能帶來(lái)更高的單片出晶效率，方向明確;但另一方面，在良率不穩(wěn)定、單位成本高企、客戶尚未完全導(dǎo)入的現(xiàn)階段，這一平臺(tái)既是未來(lái)籌碼，也是當(dāng)前拖累。

尤其是當(dāng)下行業(yè)的市場(chǎng)環(huán)境正在變化：更重要的是價(jià)格是否能打下來(lái)、可靠性是否能穩(wěn)定輸出。若200mm不能形成良率規(guī)模化，反而成為拖累。Wolfspeed當(dāng)前的問(wèn)題是“領(lǐng)先但沒(méi)落地”。

04 SiC產(chǎn)業(yè)進(jìn)入重估期

更長(zhǎng)遠(yuǎn)地看，Wolfspeed這場(chǎng)風(fēng)波已不再只是公司個(gè)體事件，而是整個(gè)SiC產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)入“去泡沫化”階段的標(biāo)志性事件：在經(jīng)歷了2021至2023年的“全面樂(lè)觀”后，SiC產(chǎn)業(yè)的“黃金敘事”正在降溫，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)正步入重估期。

首先是供需錯(cuò)位，2024年起，SiC下游客戶的導(dǎo)入節(jié)奏明顯放緩，導(dǎo)致上游近幾年瘋狂擴(kuò)張的產(chǎn)能建設(shè)與實(shí)際訂單之間出現(xiàn)錯(cuò)位。Wolfspeed所暴露的問(wèn)題并不孤立，事實(shí)上，整個(gè)行業(yè)正在從此前“搶先布局”的擴(kuò)張邏輯，轉(zhuǎn)向更強(qiáng)調(diào)交付能力與盈利回報(bào)的現(xiàn)實(shí)考驗(yàn)。

其次是競(jìng)爭(zhēng)加劇。英飛凌、安森美、意法、ROHM等玩家在產(chǎn)品組合、系統(tǒng)交付、制造節(jié)奏上持續(xù)推進(jìn)優(yōu)化，特別是以產(chǎn)品組合、系統(tǒng)方案為切入點(diǎn)的整合優(yōu)勢(shì)，逐漸顯露出相較于純材料/器件廠商更強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)閉環(huán)能力。SiC目前更多比拼的是：誰(shuí)能給出系統(tǒng)性的打包方案?誰(shuí)能把客戶綁定?

Wolfspeed曾是行業(yè)最早“All in SiC”的公司，也曾是最激進(jìn)的制造平臺(tái)建設(shè)者。但今天的局面提醒我們：SiC產(chǎn)業(yè)正從競(jìng)速階段，過(guò)渡到淘汰階段。從制造技術(shù)到產(chǎn)品方案，從擴(kuò)張產(chǎn)能到爭(zhēng)搶客戶，這場(chǎng)結(jié)構(gòu)重估仍在持續(xù)展開。

Wolfspeed是否還有機(jī)會(huì)東山再起，仍需時(shí)間驗(yàn)證。但可以確定的是未來(lái)的SiC競(jìng)爭(zhēng)，不再看誰(shuí)跑得快，而是看誰(shuí)站得穩(wěn)。

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審核編輯 黃宇